Рейтинги: смысл и бессмыслица

21 августа компания Standard & Poor's присвоила Беларуси суверенный кредитный рейтинг «B+» по долгосрочным обязательствам в иностранной валюте и рейтинг «BB» по долгосрочным обязательствам в национальной валюте. Был также присвоен краткосрочный суверенный кредитный рейтинг «B» при стабильном прогнозе.

Рейтинги: смысл и бессмыслица

В свою очередь, Moody's Investors Service присвоил Беларуси рейтинг Ba2 по иностранной валюте и B1 по обязательствам государства в белорусских рублях и валюте. По депозитам в иностранной валюте был получен рейтинг B2, в белорусских рублях - Baa3. Последний рейтинг находится на 10-ой ступеньке от самого стабильного, легендарного «трипл-эй».

Беларусь и ее «мусорные» ценные бумаги

Облигации правительства Беларуси приравнены к «мусорным» или спекулятивным. Вопреки победным реляциям белорусских властей, наши ценные бумаги не дотянули до инвестиционных, оставшись в зоне высоких макроэкономических рисков и сильной зависимости от внешнеэкономической конъюнктуры. S&P поясняет, что в рейтинг Беларуси отражает «чрезвычайно высокий уровень суверенных условных обязательств вследствие сильной роли государства в экономике; слабую внешнюю ликвидность с покрытием резервами счета текущих операций значительно меньше одного месяца в 2006 году, а также низкую предсказуемость политического выбора вследствие чрезвычайной централизации политической системы». При этом оценщики отметили сравнительно высокий уровень развития ($3800 на душу населения), низкий уровень совокупного госдолга (9% ВВП), сильный внешнеторговый баланс и большой экономический потенциал «вследствие значительного объема основного капитала в промышленности и высококвалифицированной рабочей силой».

Это вполне точные характеристики состояния экономики Беларуси на начало 2007г. Оценка развития ситуации на 2007г. вполне сопоставима с оценками МВФ, Economist Intelligence Unit и белорусских независимых экспертов. По базовому прогнозу Standard & Poor's, в 2007-2010гг. дефицит платежного баланса увеличится до 8 – 11% ВВП, дефицит бюджета к 2010г. составит 5% ВВП, у темпы роста ВВП в период 2007-2010гг. сократятся до 4%. Это вполне оптимистическая оценка. На его фоне прогноз развития экономики до 2010г. от правительства Беларуси кажется несбыточной сказкой. У нас еще есть возможность привлекать достаточный объем внешних инвестиций, но выход на мировые цены на энергоресурсы, инвестиционные ошибки и издержки проведения реальных реформ быстро израсходуют данный ресурс.

С такой оценкой согласен вице-президент Moody's Дж. Шиффер (Jonathan Schiffer): «Белорусская экономическая «модель» стимулирования высоких темпов экономического роста при относительно малом социальном неравенстве работа очень хорошо в последние пять лет, но уровень подготовки существующих институтов и механизмов для того, чтобы справиться с качественно новой экономической средой, остается неясным».

Рейтинговые агентства признали очевидное, указав на экономический рост, низкий долг, щедрую поддержку России и относительно стабильный бюджет. Они по-другому не могут интерпретировать надвигающиеся макроэкономические, внешнеторговые и фискальные проблемы. Время их наступления и интенсивность будет зависеть не только от внешних факторов, но и от действий белорусской власти. Очевидно, что подняться на десять ступенек вверх и получить инвестиционный рейтинг для белорусского правительства нереально, а вот риски опуститься ниже будут увеличиваться каждый день.

Рейтинг – это всего лишь спекулятивное мнение

По мнению Moody's, рейтинг – это мнение агентства относительно способности и желания эмитента вовремя платить проценты по долговым инструментам и возвращать их. Любой рейтинг – это попытка оценки рисков для кредитора. Это оценка эмитента облигаций на предмет его надежности по уплате процентов и основного долга. Проблем нет, когда рейтинги находятся в пределах инвестиционных значений. Трудности начинаются тогда, когда надо оценить нестабильные институты, нереформированную экономику, непрозрачную власть - и все это в контексте волатильных внешних факторов. С другой стороны, тот же Moody's предупреждает, что «рейтинги – это не рекомендации к покупке или продаже ценных бумаг. Они также не являются гарантией того, что дефолт не наступит».

Рейтинговым агентствам за их работу платят правительства-заказчики или менеджмент компаний (а не инвесторы). Да, их репутация, прозрачность методики и жесткая конкуренция на рынке оценочных услуг резко снижают некие особые отношения между агентствами и правительствами. Однако наличие множества вариаций рейтингов, выработка их особых национальных вариантов, значение которых отличается от стандартных, позволяет S&P, Moody’s или Fitch удовлетворять клиентов с самыми разными экономическими системами. Услуги этих агентств пользуются таким спросом, что, например, рентабельность Moody’s превышает 50%, а темпы роста выручки компании в последние годы превышают 20%. Эти три агентства вместе держат 95% рынка рейтинговых услуг, что позволяет их конкурентам и многим противникам обвинять их в олигополистических практиках.

Методика оценки состояния эмитентов составлена так, что в рейтинговой оценке всегда можно найти оправдание практически любому сценарию развития ситуации, т. е. повышению или понижению рейтинга. Очень часто рейтинговые агентства явно запаздывают с принятием решений по корпоративным или государственным бондам. Так ценные бумаги самого громкого корпоративного банкрота «Энрона» за четыре дня до банкротства компании сохраняли инвестиционный рейтинг от всех ведущих агентств. Standard&Poor's присвоила облигациям итальянского «Пармалата» один из инвестиционных рейтингов за полторы недели до того, как компания объявила себя банкротом. Есть научные исследования, которые документально подтвердили, что по мере ухудшения финансового качества эмитента, они повышают процентные ставки по займам. Если вслед за этим идет снижение рейтинга, облигаций, то компания может попасть в «спираль смерти». Таким образом, эмитенты могут попасть в ловушку рейтинга и потом не справиться с последствиями его ухудшения.

Инвесторы до сих пор не могут простить рейтинговым компаниям оценки бондов Credit Suisse Group. Они собрали более $340млн. за несколько дней до публичного размещения данных ценных бумаг (collateralized debt obligation или CDO). Эти бумаги получили самые высокие рейтинги от трех ведущих рейтинговых агентств. В течение следующих шести лет стоимость данных ценных бумаг резко пошла вниз по причине дефолта, который получился по бумагам, которые были выпущены в качестве залога. К концу 2006г. потери составили $125млн. Провал этой схемы может показаться цветочками по сравнению с тем, что может произойти в недалеком будущем. Продажи подобного рода CDO с 2004г. увеличились в 5 раз и достигли $503млрд. в 2006г. По оценке Lehman Brothers Holdings, эти ценные бумаги уже потеряли от $18 до 25млрд. В ближайшие два года потери могут увеличиться до $100млрд. И это в ситуации, когда рейтинговые агентства продолжают успокаивать инвесторов высокими рейтингами. Правда, надо отдать им должное, что в своих отчетах они призывают инвесторов не полагаться на их оценки при принятии инвестиционных решений.

Во власти рейтинга

Рейтинговые агентства превратились во влиятельнейших игроков мирового финансового рынка. Они оценивают государственные облигации на сумму около $20трлн. или 40% всех долговых обязательств, которые имеются на рынке. Во многих случаях переоценка рейтингов явно отстает от реального ухудшения финансового состояния заемщиков. Дефолты в Южной Азии, Боливии, Турции, Мексике или России случались в то время, когда правительства данных стран имели явно не дефолтные рейтинги. Громкий случай с Аргентиной, когда правительство объявило дефолт по $82млрд. внешних займов, стал немым укором международным оценщикам, МВФ и многочисленным прогнозистам.

Услуги рейтинговых агентств обходятся странам очень дорого. За суверенный рейтинг надо заплатить несколько миллионов долларов, плюс от $30 до $220 тысяч за каждый выпуск облигаций. За эти деньги правительства получают оценку своей способности вернуть долги и заплатить проценты. Бывали случаи, когда снижение рейтингов (Канада, Доминиканская республика и др.) приводила к резкому ухудшению состояния финансов страны. Инвесторы в панике начинали «вынимать» деньги из страны, что катализировало финансовый и бюджетный кризис.

Такой сценарий нельзя исключить и для Беларуси. За 2007 – 2008гг. наши власти могут набрать столько кредитов, что их обслуживание станет заметной статьей бюджета. Плюс ухудшение платежного баланса и, не дай бог, падение цен на удобрения и снижение спроса на наши трактора и МАЗы. Если в этот момент S&P и Moody’s снизят рейтинги до CCC или CC (Caa1, Caa2, Caa3 и Ca), то Беларусь может получить резкий удар под дых. Это будет первым громким сигналом для Запада и России, что белорусская экономика вступила в динамичную фазу развала.

С рейтингами лучше не шутить. Белорусские власти, находясь в эйфории от своих первых букв и цифр от S&P и Moody’s, этого еще не осознали. Хорошо, что мы, наконец, имеем рейтинги. Сейчас скрыть правду о состоянии экономики и бюджета будет гораздо сложнее. Отказ от выставления последующих рейтингов – это красная карточка правительству. «Купить» позитивное мнение У. Баффита о белорусской модели – он владеет 17% Moody’s – также будет задачей невыполнимой. Будем надеяться, что признанные авторитеты в сфере оценки надежности стран-эмитентов, адекватно подойдут к специфике оценки централизованной плановой экономике.

 

12:28 11/09/2007




Loading...


загружаются комментарии